化纖行業(yè)是一個比較明顯的周期性行業(yè)，在經歷2006-2007年供需兩旺，行業(yè)投資增速發(fā)展，企業(yè)生產規(guī)模擴張迅速之后，于2007年進入下降周期。2007年下半年以來，化纖行業(yè)銷售收入和銷售利潤率明顯下滑。 　　2008年廣交會后，紡織行業(yè)接單率明顯下降。由于下游行業(yè)需求不足，化纖行業(yè)景氣度迅速下降。化纖行業(yè)銷售收入6月份的統(tǒng)計數據顯示，銷售收入比上年同期增長率下降2.6個百分點，達14.03%，為近5年最低。 　　化纖制造類上市公司共計有28家，去掉5家S和ST公司，共計有23家可比公司。2008年上半年，化纖類上市公司沒能逃脫行業(yè)景氣影響，銷售收入同比出現負增長，但上市公司的銷售利潤率明顯優(yōu)于行業(yè)平均水平。 　　行業(yè)銷售利潤率最新季度數據尚未公布。根據5月份數據，行業(yè)銷售利潤率略有上升，表明開工產能質量有上升，劣質產能關停較多，優(yōu)質產能仍在堅持，但目前還在低位運行。由于不論是企業(yè)自發(fā)或借助外力進行產業(yè)結構調整，都需要一定的經營業(yè)績支持，除了有數的幾個亮點，目前低迷的行業(yè)業(yè)績狀況已經使我們很難分析判斷行業(yè)的產業(yè)結構調整節(jié)奏。 　　上市公司（去掉5家S和ST公司）的銷售利潤率走勢與行業(yè)走勢一致，但明顯優(yōu)于行業(yè)平均水平，說明上市公司沒能逃脫行業(yè)景氣走勢影響，但整體仍然保持了一定先進性，是行業(yè)的優(yōu)秀代表。 成本高企售價低位徘徊 　　由于以石油為代表的原料價格高企，化纖行業(yè)上半年原料成本整體仍在高位運行。在石油-化纖原料-化纖-紡織服裝產業(yè)鏈上，由于紡織服裝行業(yè)低需求、低盈利水平倒逼影響，化纖行業(yè)沒能有效地將成本上漲向下游轉移；化纖原料價格也受下游行業(yè)景氣逆向傳導影響，雖然價格呈上漲趨勢，但漲價節(jié)奏與石油價格并不同步，幅度也小很多。多數化纖產品的原料成本已經接近售價。 產能漲產量降限產也是無奈 　　從產量數字上看，全國化學纖維2008年上半年產量合計為1213.89萬噸，比上年同期增加5.61%，但增速已經下降至5%，遠低于去年全年20%左右水平；7月份數據更差，累計增長率降至3.47%，單月增長率連續(xù)2個月為負數，為-4.1%。 　　值得注意的是，行業(yè)數據顯示的單月產量的下降是在近年來化纖行業(yè)產能大幅度增加的背景下發(fā)生的，也就是說行業(yè)的開工率正在下降，出現了大量的閑置產能。從具體企業(yè)看，近幾個月以來，為了應對高居不下的成本和下游弱勢需求的壓力，企業(yè)或者提前限產檢修，或者新置產能推遲開車，積極主動限制產量。上市公司中有煙臺氨綸高調宣布因限電，下半年氨綸減產。 子行業(yè)差距顯著差別化、高性能化業(yè)績突出 　　2007年，我國各種化纖總產能達到2572萬噸，產量達2390萬噸，產能和產量已經超過了世界的50%以上。在滌綸、錦綸、錦綸、粘膠等各子行業(yè)，我國的產量都是世界第一，舉足輕重。 　　從產品比例來看，滌綸行業(yè)資產巨大，產量占全部化纖的80%左右，但據公開數據其銷售收入僅占化纖全部收入的60%多，其利潤總額還不及40%。 　　在其他合成纖維中，表現優(yōu)異的是氨綸。由于氨綸供需失衡，價格瘋長，在2007年氨綸產品取得了高達40%-60%的毛利率，進入2007年下半年，氨綸價格一路下滑，目前的毛利率水平已經在20%以下。在上市公司中，雖然氨綸行業(yè)主營業(yè)務收入也是負增長，但其利潤和每股收益相比較而言還是很好的。 　　另外，有差別化、高性能化概念和實質的企業(yè)，其經濟效益和發(fā)展?jié)摿γ黠@優(yōu)于以常規(guī)化纖產品為主營業(yè)務的企業(yè)，例如煙臺氨綸的芳綸產品和瑞貝卡的發(fā)制品。 穩(wěn)健保守求生存政策調整仍可期 　　2007年下半年起的紡織產品寒潮，我們認為主要原因是歐美經濟下滑導致的需求不旺，人民幣升值加快和生產要素價格上升導致的成本增加，以及同質產能擴張過快、產品差異率低導致的過度競爭等。在目前需求偏軟的市場環(huán)境下，人民幣的升值和對外收匯的帳期在大大壓縮了出口企業(yè)生存空間。據行業(yè)內人士估算，《勞動法》的實施使化纖行業(yè)人力資源成本提高了1/5左右。直接出口的中小企業(yè)面臨的困難很多，有一些已經到了生死存亡的時刻。對化纖行業(yè)來講，由于其下游客戶有相當一部分是困境中風雨飄搖的中小企業(yè)，為了自身的生存必須及時控制生產規(guī)模、庫存規(guī)模和控制應收帳款規(guī)模，維持現金流安全，以相對穩(wěn)健保守的姿態(tài)等待局勢好轉。 　　目前，紡織和化纖業(yè)仍是我國傳統(tǒng)制造業(yè)中重要行業(yè)，屬于勞動密集型行業(yè)，對解決勞動力就業(yè)發(fā)揮著重要作用。為了緩解就業(yè)壓力，保證社會穩(wěn)定，相信國家從政策上會繼續(xù)給與支持，為行業(yè)的產業(yè)升級爭取一段平穩(wěn)過渡的時間。 　　2008年8月1日起實施的出口退稅率由11%提高到13%雖短期內能緩解出口企業(yè)壓力，改善整個紡織行業(yè)出口放緩、利潤下滑的現狀，個別出口為主的中小企業(yè)得益要明顯一點。但由于產業(yè)鏈上下游同樣艱難，必將層層盤剝，對出口企業(yè)利潤、出口增長拉動作用有限。因此，出口退稅調整政策的意義在于提供行業(yè)一個明確的正面信號，相信后面還會有一些溫和刺激發(fā)展的政策出臺。 化纖原料行業(yè)在節(jié)能減排和產業(yè)鏈延伸中突圍 　　化纖原料類公司主要有化纖主原料和染料助劑兩個子行業(yè)，在目前化纖行業(yè)弱勢背景下，其經營業(yè)績情況整體優(yōu)于化纖制造業(yè)。 化纖主原料子行業(yè)流行產業(yè)鏈延伸 　　目前上市的化纖主原料業(yè)公司有山西三維、皖維高新和云維股份，都是與煤化工上下游關系的聚乙烯醇PVA和1,4-丁二醇BDO生產企業(yè)，都是相應子行業(yè)的龍頭公司。皖維高新占PVA全國產能的18%，山西三維占15%，云維股份占5%。從中國PVA的主要下游需求領域來看，其主要消費領域包括涂料與粘合劑（37%）、紡織漿料（26%）、紙張增強劑（12%）、維綸（8%）。 　　由于化纖主原料類公司嚴格意義上將并不是單純的化纖制造產業(yè)鏈企業(yè)，紡織化纖也不是其唯一的下游行業(yè)，其產業(yè)鏈條最長可涉及煤礦資源、煤焦化、煤氣化、精細化工、水泥等，因此具有一定的抗周期性。??云維股份的制焦產業(yè)已經在公司中占有越來越重的地位，大為焦化和大為制焦的焦炭產能達305萬噸，焦煤產值已經超過其他產品總產值，成為公司主營業(yè)務。??山西三維在電石乙炔衍生精細化工產品鏈領域延長、深化、完善，在PVA、BDO、膠粘劑三大主導產品領域均形成強大競爭力。公司未來主要的看點是順酐酯化加氫制BDO和粗苯精制項目。??皖維高新PVA產品在全國有生產能力最大、品種最多、產品質量好的優(yōu)勢。公司差異化高強高模PVA纖維作為水泥增強材料，是替代石棉的理想產品，出口歐美、東南亞以及北非，是全國最大的高強高模PVA纖維出口基地。 節(jié)能減排政策助染料助劑子行業(yè)龍頭公司增強競爭力 　　染料助劑子行業(yè)上半年的亮點是活性染料。雖然上半年我國紡織行業(yè)增長率下降，行業(yè)景氣度不高，但由于節(jié)能減排政策嚴控，中小企業(yè)的染料產品的市場投放量出現大幅度下降，市場需求旺盛，價格大幅度上漲。浙江龍盛的主要產品產量、銷售收入和銷售毛利率均有較大幅度的上升。近期，傳化股份與大股東傳化集團有限公司簽署了股權轉讓協議。傳化股份將收購傳化集團持有的泰興市錦雞染料有限公司45%的股權，以及泰興錦云染料有限公司20.45%股權，收購總價約為1.4億元，為上市公司引入活性染料產業(yè)。 化纖行業(yè)結構需調整目標"大而專""小而強" 　　在行業(yè)景氣高峰的時候，一片生機勃勃，行業(yè)的隱憂被掩蓋，今年行業(yè)景氣一下來，上文所述很多問題就顯得很突出。我們認為宏觀上，《化纖工業(yè)"十一五"發(fā)展指導意見》對行業(yè)發(fā)展和國家宏觀政策指導進行了比較好的解讀。 　　2007年3月17日，國家發(fā)改委"為貫徹落實《國民經濟和社會發(fā)展第十一個五年規(guī)劃綱要》精神和《紡織工業(yè)"十一五"發(fā)展綱要》的具體要求，積極推動化纖工業(yè)科技進步和自主創(chuàng)新，轉變增長方式，促進產業(yè)升級和結構調整，實現由"數量型"向"技術效益型"的轉變"，出臺了《化纖工業(yè)"十一五"發(fā)展指導意見》。 　　意見提出："十一五"將成為我國化纖工業(yè)發(fā)展的重要轉型期，化纖行業(yè)必須依靠技術進步，自主創(chuàng)新，逐步構建集約型、效益型的產業(yè)結構，立足紡織，跳出紡織，抓住高新技術纖維、生物質技術纖維及材料、差別化纖維等新的增長點，實現產業(yè)升級。 　　我們認為化纖行業(yè)要抓緊機會進行產業(yè)升級，走"大而專""小而強"的專業(yè)發(fā)展之路。以下幾個發(fā)面將是今后幾年比較好的方向和熱點。 　　1.以碳纖維、芳綸等為代表的高性能纖維；生物工程技術的應用；常規(guī)纖維品種的高性能和差別化，出現一批"小而強"的專業(yè)化企業(yè)。 　　2.現有大宗常規(guī)產品產能的集中和優(yōu)化，出現大公司、大集團，減少同質化惡性競爭。 　　3.重點技術裝備的國產化，淘汰劣質產能，并為劣質產能尋找合適出路。 　　4.推進行業(yè)循環(huán)經濟發(fā)展。 　　重點公司 　?。?02254）煙臺氨綸 　　受下游紡織行業(yè)持續(xù)低迷、氨綸行業(yè)產能過剩等因素的影響，國內氨綸行業(yè)景氣度下降，銷售價格出現大幅下降，毛利率水平較去年同期顯著降低，影響了公司總體業(yè)績。8月9日公司宣布，因電力緊張，氨綸下半年減產2500噸。限產行為也是對目前產品價格的響應，與行業(yè)限產保價行為步調一致。 　　今年芳綸1313產能提高，預計貢獻的銷售毛利將超過40%，大大超過去年16.6%的比例。如果募投項目芳綸1414能夠如期在年底到明年年初順利釋放產能，明年芳綸1313和1414合計貢獻毛利將超過50%。預計明年公司整體毛利率水平在30%左右，公司產品結構將進一步得到優(yōu)化。 　　（600725）云維股份 　　云維股份近幾年在產業(yè)鏈延伸上做了很多功課，一端向煤炭原料、焦煤延伸，充分利用當地資源優(yōu)勢和煤炭行業(yè)景氣周期，一端向煤化工精細產品延伸，做深做精，用技術和產業(yè)規(guī)模優(yōu)勢取得高毛利率。 　　今年以來，國內焦炭產品進入景氣周期，價格大幅上漲，行業(yè)的毛利率不斷提高，銷售旺盛，焦炭業(yè)務成為公司利潤的重要來源。去年公司控股子公司云南大為制焦有限公司20萬噸/年甲醇裝置建成投產，200萬噸/年焦炭裝置建成，使公司的產品結構發(fā)生較大變化。目前，大為焦化和大為制焦的焦炭產能達305萬噸，焦煤產值已經超過其他產品總產值，成為公司主營業(yè)務。抓住焦化、聯堿等各主要產品市場需求旺盛，產品價格走高的良好形勢，克服了限電、凌凍災害等困難，實現了規(guī)模和效益的同步增長，取得良好的經營業(yè)績。公司營業(yè)收入達到歷年來最高水平，營業(yè)利潤、凈利潤等均保持大幅度的增長。 　　（600352）浙江龍盛 　　在國家宏觀調控日益趨緊的大環(huán)境下，公司經營層認真貫徹落實節(jié)能減排政策，利用環(huán)保門檻提高的機會，擴大競爭優(yōu)勢，進一步鞏固行業(yè)龍頭地位。由于節(jié)能減排政策嚴控，公司競爭對手產品的市場投放量出現大幅度下降，公司產品市場需求旺盛，價格大幅度上漲。主要產品產量、銷售收入和銷售毛利率均有較大幅度的上升。 　　公司在產業(yè)鏈延伸、資本布局顯示戰(zhàn)略眼光。2007年10月公開增發(fā)募集資金11億元，主要投資四個新項目。按照計劃，活性染料、減水劑項目將于09年完全投產，芳香胺項目將于2010年上半年投產。各項目順利投產后，活性染料、中間體、減水劑的市場占有率將進一步提高，公司未來產業(yè)量競爭力將進一步提高，在子行業(yè)中龍頭地位更加鞏固，議價能力將增強。 　　風險分析 　　環(huán)保風險 　　由于化纖行業(yè)及上下游行業(yè)都是有一定污染的行業(yè)，節(jié)能減排政策壓力下，企業(yè)有可能會有額外的成本支出。8月1日的出口退稅調整惠及滌綸、維綸、氨綸等多數化纖產品，恰恰剔除了"兩高一資"的粘膠產品，其用意仍然在于繼續(xù)推進化纖行業(yè)產業(yè)結構調整，促使企業(yè)節(jié)能降耗，提高競爭力。 　　紡織出口復蘇速度和人民幣升值 　　2007年3季度我國紡織服裝出口增長為24.85%，4季度下降到16.38%，今年1季度增幅為18.52%，2季度更下降到4.87%。紡織服裝出口惡化的趨勢在不斷加劇。如果剔除人民幣對美元升值因素，紡織服裝出口增速有進入負增長的趨勢。事實已經證明，化纖行業(yè)發(fā)展正在受下游紡織需求低迷制約，我們堅信紡織服裝行業(yè)不會受到政府拋棄，但目前很難估計行業(yè)復蘇的速度和質量。加上今年棉花產量比較大，期貨價格已經在下降，低價的棉花也會擠占紡織行業(yè)一部分需求。