華爾街分析師Robert Castellano在其文中中表示，臺(tái)積電的價(jià)值被嚴(yán)重低估。他表示，臺(tái)積電生產(chǎn) Nvidia ( NVDA ) 的 AI 芯片，以及 Advanced Micro Devices ( AMD ) 和其他 530 家公司的芯片。

　　臺(tái)積電還提供 Nvidia 所需的先進(jìn) CoWoS 封裝，以使 AI 芯片能夠連接到服務(wù)器硬件。事實(shí)上，臺(tái)積電正在擴(kuò)大CoWoS封裝產(chǎn)能以滿(mǎn)足需求。

　　臺(tái)積電在芯片代工業(yè)務(wù)中占據(jù)主導(dǎo)地位，占據(jù)近 60% 的市場(chǎng)份額，而英偉達(dá)則憑借 A100 和 H100 處理器在 AI GPU 市場(chǎng)占據(jù)主導(dǎo)地位。在制造這些芯片的技術(shù)節(jié)點(diǎn)上，臺(tái)積電從英偉達(dá)那里獲得了高價(jià)。

　　相反，臺(tái)積電也生產(chǎn)7nm以上其他節(jié)點(diǎn)的芯片，這些芯片的制造成本較低，這些收入會(huì)攤薄收益。但同樣的道理，英偉達(dá)在數(shù)據(jù)中心以外的其他領(lǐng)域的收入也一直表現(xiàn)不佳，如圖1所示。

　　圖2顯示了臺(tái)積電2018年第一季度至2023年第二季度所有芯片的收入。收入以新臺(tái)幣計(jì)價(jià)，同樣表現(xiàn)不佳。臺(tái)積電在履行履約義務(wù)、客戶(hù)獲得對(duì)承諾貨物的控制權(quán)時(shí)(通常是貨物交付至客戶(hù)指定地點(diǎn)時(shí))確認(rèn)收入。

　　圖 2 還顯示了收入的環(huán)比變化(橙色線(xiàn))，2023 年第二季度的收入變化為 -5.5%，而 2023 年第一季度的收入環(huán)比變化大幅下降 18.8%。他們對(duì) 2023 年第三季度的指導(dǎo)為 9.1%中點(diǎn)連續(xù)增加。

　　在圖 3 中，筆者繪制了 2021 年第一季度至 2023 年第二季度臺(tái)積電的 HPC(高性能計(jì)算)與 Nvidia 的數(shù)據(jù)中心收入對(duì)比。臺(tái)積電的數(shù)據(jù)是真實(shí)的，顯示一致的數(shù)據(jù)中心收入為 77 億美元，但未公布 2023 年第三季度的收益直到 2023 年 8 月 23 日。為了匹配圖表比例，我將臺(tái)積電的 HPC 收入(十億新臺(tái)幣)乘以 15。Nvidia 的收入以百萬(wàn)美元為單位。

　　趨勢(shì)線(xiàn)(虛線(xiàn))實(shí)際上是平行的，表明兩個(gè)指標(biāo)之間確實(shí)存在密切相關(guān)性。與我上面的其他論點(diǎn)一致，2022 年第二季度，臺(tái)積電的數(shù)據(jù)中心收入環(huán)比下降 5.5%，而英偉達(dá)的數(shù)據(jù)中心共識(shí)收入預(yù)計(jì)將增長(zhǎng) 80.5%。

　　正如我上面所討論的，一個(gè)關(guān)鍵的解釋可能是英偉達(dá)芯片庫(kù)存的增加，抵消了前幾個(gè)季度臺(tái)積電芯片庫(kù)存的增加。臺(tái)積電前兩個(gè)季度的收入分別增長(zhǎng)了 4.1% 和 10.0%，而最近一個(gè)季度的收入變化為-14.9%。英偉達(dá)的收入分別增長(zhǎng)了 0.7% 和 1.2%，最近一個(gè)季度增長(zhǎng)了 10.4%。

　　在圖 4 中，我添加了 AMD 同期的數(shù)據(jù)中心收入。第二季度數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)?yōu)?13 億美元，同比下降 11%，環(huán)比增長(zhǎng) 2%。

　　在 AMD 2023 年第二季度，首席執(zhí)行官蘇姿豐 (Lisa Su)表示：

　　“在數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)，隨著人工智能部署的不斷擴(kuò)大，我們看到了一個(gè)混合的環(huán)境。然而，云客戶(hù)繼續(xù)優(yōu)化其數(shù)據(jù)中心計(jì)算，而企業(yè)客戶(hù)對(duì)新部署仍保持謹(jǐn)慎態(tài)度。在此背景下，我們預(yù)計(jì)第四季度第四代 EPYC 和 Ryzen 7000 處理器銷(xiāo)量的增長(zhǎng)以及 Instinct MI300 加速器的初始出貨量將推動(dòng)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。

　　僅在數(shù)據(jù)中心方面，我們預(yù)計(jì)到 2027 年，人工智能加速器的市場(chǎng)將達(dá)到 1500 億美元以上。我們?cè)黾恿巳斯ぶ悄芟嚓P(guān)的研發(fā)、生態(tài)系統(tǒng)支持和上市投資，以在這個(gè)新興市場(chǎng)中占據(jù)重要份額。

　　AMD CEO Lisa表示，公司AI過(guò)去一個(gè)季度的參與度增長(zhǎng)了七倍多;增加人工智能研發(fā)投入，目標(biāo)是讓人工智能成為公司的主要增長(zhǎng)引擎。

　　如下圖所示，筆者通過(guò)對(duì)臺(tái)積電2023年CoWoS封裝的分析。展示了臺(tái)積電制造的四款處理器的芯片尺寸，平均值為980mm2?；?00mm晶圓的70,695mm2和臺(tái)積電每月8,500片晶圓的CoWoS產(chǎn)能，每月消耗613,171個(gè)封裝。按照臺(tái)積電 CoWoS 收入占總收入的 7% 計(jì)算，每顆芯片產(chǎn)生的 CoWoS 收入為 722.85 美元。

　　為此筆者對(duì)臺(tái)積電 CoWoS 市場(chǎng)的分析是保守的。2022年，營(yíng)收為53.2億美元，占臺(tái)積電總營(yíng)收的7%。隨著需求的增加，收入將以 19.7% 的復(fù)合年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)至 91.1 億美元。

　　因此，Nvidia 的 AI 芯片和收入之間存在協(xié)同效應(yīng)，但并未在股價(jià)中得到體現(xiàn)。

　　另外，參考上圖，臺(tái)積電采用其5nm節(jié)點(diǎn)生產(chǎn)臺(tái)積電的H100芯片。根據(jù)筆者估算，臺(tái)積電每生產(chǎn) 5 納米晶圓就能賺取 13,400 美元的利潤(rùn)。如上表 1 所示，每個(gè)晶圓有 86 個(gè) H100 芯片，每個(gè) H100 芯片的收益僅為 155 美元。再加上每個(gè)封裝 722.85 美元，臺(tái)積電每個(gè)芯片的利潤(rùn)約為 1000 美元。

　　反過(guò)來(lái)，Nvidia 每塊芯片的售價(jià)為 40,000 美元，利潤(rùn)是原來(lái)的 40 倍。

　　據(jù)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》最新報(bào)道，Nvidia 合作伙伴臺(tái)積電預(yù)計(jì)今年將向?qū)で髽?gòu)建生成式 AI 系統(tǒng)的 AI 公司出貨約 55 萬(wàn)個(gè) H100 Hopper GPU?？紤]到目前該產(chǎn)品的售價(jià)約為 40,000 美元左右，僅此一款產(chǎn)品的成本就高達(dá) 220 億美元左右。